Hyperliquid 的美国合规之路：从无需许可到许可制 HIP-3

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全文如下： Hyperliquid 至今仍对美国市场实施地理封锁（geoblocked），因为其无需许可的链上基础设施与美国市场结构法律相冲突——该法律将期货交易严格限制在注册交易平台、清算所和经纪商之内。

Hyperliquid 政策中心（Hyperliquid Policy Center）已敦促 CFTC（美国商品期货交易委员会）和 SEC（美国证券交易委员会）将这些监管框架现代化，主张只要受监管机构承担相应的合规义务，就应允许它们通过构建者（builder）和部署者（deployer）席位在 HyperCore 上构建产品。

如今在特朗普声明的印证下，通过具备许可权限的 HIP-3 DEX 实现 Hyperliquid 的本土化（onshoring）已成为大概率路径。一、核心细节 过去一年中，我们在 Hyperliquid 上的大部分工作是将它的定位从「去中心化永续合约交易平台」重新界定为「现代化市场基础设施」：一个涵盖永续合约、现货及预测市场的全球可访问、可组合金融工具平台。

不同于 Coinbase 和 BN 等全流程自营（涵盖用户准入、托管到交易执行）的单体加密平台，Hyperliquid 的基础设施层更类似于传统金融（TradFi）中跨实体的职责分离：交易平台（DCM）负责挂牌合约和撮合交易，清算所（DCO）负责提供保证金并保障结算，经纪商（FCM）负责用户准入并撮合交易通道。

同样，Hyperliquid 的模块化技术栈体现了完全相同的职责分离。HyperCore（交易平台与清算层）将撮合、保证金核算与结算作为协议底层逻辑运行，依据验证者预言机进行持仓盯市，并通过确定性的清算瀑布机制执行平仓。

部署者（Deployers）需质押可被罚没的 50 万枚 HYPE 保证金，负责 Token 上线、设定合约规格、杠杆上限与预言机配置，并保留其市场所产生费用的最高 50%。构建者（Builders）则充当经纪商角色，负责引导用户准入并将交易流路由至 HyperCore，以获取一部分交易手续费分成。

然而，Hyperliquid 将这些层级在链上进行了重构，并通过程序代码强制执行：准入和市场创建均可无需许可，资产完全由用户自托管，其他应用可基于其上进行构建，且所有资产均在单一全球平台上实现 24/7 全天候交易，消除了传统金融在地域和法律层面的割裂。

二、Hyperliquid 的监管困境 在此背景下，Hyperliquid 面临的最大难题在于监管：美国市场结构法律是针对传统架构量身定制的，其每一个法定注册角色都与 Hyperliquid 的底层设计存在结构性冲突。例如： • 指定合约市场（DCM）必须遵循《商品交易法》（CEA）第 5(d) 条下的 23 项核心原则，包括市场监控和客户身份识别。

而任何人只需持有钱包即可访问 HyperCore。• 衍生品清算机构（DCO）必须通过经董事会批准的、具备 99% 置信水平的模型计算保证金，并通过批准的结算银行进行结算（17 CFR §§39.13–39.14）。HyperCore 则依靠协议逻辑计算保证金，并在共识层面完成结算。

• 期货佣金商（FCM）必须根据 CEA 第 4d 条对客户资金实行隔离托管。Hyperliquid 的用户则是自主托管，这与托管型 FCM 模式大相径庭。正是这些严苛的要求，导致即使像 Coinbase 这样推行中心化 KYC 的交易平台，也被迫在美国本土业务中注册为 FCM 并收购现有的 DCM 公司。

Hyperliquid 无法照搬这种模式，因为收购 DCM 并迎合既有监管将违背其「革新底层基础设施」的初衷；因此，它选择对自身实施地理封锁，退出了全球最大的资本市场。

尽管如此，Hyperliquid 的目标并非永久留在离岸市场：2026 年 2 月，它宣布成立 Hyperliquid 政策中心（HPC），并注资 100 万枚 HYPE（按当前价格约合 7250 万美元），致力于将这一全新市场结构纳入美国法律体系。

7 月，HPC 与 Phantom 共同提请 CFTC 确认发布链上软件本身不触发牌照注册要求，允许现有持牌机构在链上基础设施上运行撮合、结算和保证金核算，并确立允许非托管钱包将用户路由至受监管衍生品的豁免条款。

8 月，HPC 与 TradeXYZ 将相同逻辑带到 SEC，针对 Pre-IPO 永续合约（如已在 Hyperliquid 上交易的 SpaceX 和 Cerebras 等准上市标的）提出了监管框架，并配套了向美国投资者开放所需的信息披露与合资格规则。

早期迹象表明该策略正在奏效且美国监管层态度开放，最显眼的标志便是特朗普宣布 Selig 主席计划推动 Hyperliquid 本土化。HPC 的策略并非要求在不经 KYC 的情况下直接向美国投资者开放 Hyperliquid，而是主张将其视为中立的基础设施：如果美国公司在使用它的同时能够履行现行法律下的监管职责，那么它就应当与传统 DCM 一同作为可选项。

例如，经纪商只要履行了 KYC 义务，就可以将客户交易流路由至 HyperCore；或者部署者可以承担起注册交易平台的角色，保留上币裁量权、市场监控以及紧急处置权。三、Hyperliquid 的合规实例 随着华盛顿政策游说的推进，Hyperliquid Labs 已在测试网上线更新，从理论上为这种合规准入提供可能。

最典型的例子就是具备权限管理的 HIP-3 部署者：与 Hyperliquid 原生市场和现有 HIP-3 部署完全开放不同，这些新部署仅对白名单用户开放。此类部署为受监管实体上线市场、执行 KYC 并将合规用户列入交易白名单提供了清晰的路径。这些合规实例将表现为分散的订单簿，因为所有市场（例如 BTC 和 RWA 市场）都需要重新挂牌。

然而，白名单做市商将在两个订单簿之间搭建流动性桥梁，从而消除流动性割裂，使新部署在拥有独立订单簿的同时依然能够继承 Hyperliquid 的深厚流动性。

这种独立订单簿模式早有先例（如早期的 BN US 以及如今 Lighter 在 Robinhood Chain 上的部署），但不同的是，由于 Hyperliquid 上的两个市场均运行在同一条 L1 上，共享抵押品与保证金，无需跨链或跨交易平台，因此流动性能够在订单簿之间无缝流转而非被孤立封存。

这些交易平台还包含其他参数，例如有效载荷（payload）中的 「PA」 操作权限，允许 DEX 直接对用户账户执行操作：提交仅减仓订单（reduce-only）、撤单以及在 DEX 内部划转 USDC，这与 FCM 对客户账户拥有的强制平仓权（close-out authority）十分相似。

这些要素共同构筑了未来的演进路径：美国经纪商和机构现已拥有在 HyperCore 上构建合规 Hyperliquid 产品的工具。这种选择是互补叠加的——Hyperliquid 的原生市场依然保持无需许可，其作为中立基础设施的定位未曾改变。

四、研究观点 Hyperliquid 近期在华盛顿的举动表明，以合规方式打入美国本土市场是当前的核心优先事项；然而同样明确的是，若直接通过其原生的免 KYC 前端运营，在现行美国法律下是无法合规的。我们认为，HPC 的努力指明了一条实现 KYC 合规准入的路径：在提供接入服务的企业完全遵守监管规定的前提下，允许使用 Hyperliquid 底层。

随着赋能工具在测试网落地（具备许可权限的 HIP-3 部署者、PA 账户控制权），我们预计该落地方式将为美国投资者提供参与 Hyperliquid 市场的合规通道，同时保持协议本身作为中立基础设施的属性。